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白銀的反攻時刻?

2020-04-01 16:25:45 和訊網  首創期貨宏觀金融組

  近期白銀的大起大落讓其成為了投資者關注的焦點,本文將對近期白銀的走勢邏輯做一個梳理,并給出對后市的看法。

  一、白銀3月走勢情況

  圖1:2020年3月國際現貨白銀走勢1

白銀的反攻時刻?

  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  3月上旬至中旬,白銀出現了恐慌性的下跌,與以往情況不同的是,此輪銀價與風險資產同跌,避險功能喪失,白銀的走勢邏輯出現了一定轉變。

  圖2:2020年3月國際現貨白銀走勢2

白銀的反攻時刻?

  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  3月19日,銀價強勢反彈,市場出現銀價見底的聲音,但我們認為這輪上漲是技術性反彈,一方面前期跌幅過大過快,市場情緒必將出現一定的修復,另一方面,投資者的抄底資金加入,押注出現2008年類似行情。

  二、邏輯梳理

  (一)傳統邏輯

  白銀與黃金一樣,其價格波動的本質是對實際利率的對沖。實際利率=名義利率-通脹率,而傳統的分析中,分析師通常只著眼于名義利率,我們認為原因有二:一是名義利率實實在在地反映在政策和市場報價中,比實際利率更為直觀,且可實時監控;二是通脹率通常比較穩定,僅在大宗商品出現整體性的大幅變動時,市場才會對通脹率的預期做出調整,多數情況下,通脹率對金價、銀價的影響是在長期走勢中體現出來,很少成為短期波動的重要影響因素。

  圖3:銀價與實際利率的走勢圖

白銀的反攻時刻?

  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  上圖我們使用美國十年期TIPS收益率近似地替代實際利率水平。從圖中不難發現銀價與實際利率的負相關性顯著。

  (二)新冠疫情引發的邏輯變化

  觀察近期的行情我們可以發現,銀價和利率出現了同時大幅走低的情況,新冠(COVID-19)疫情則是此輪行情劇烈波動的萬惡之源。疫情給了本來就脆弱不堪的全球經濟一個沉重的打擊,其宏觀層面的影響包括兩個方面:經濟增長的惡化和通貨緊縮預期。全球股市的暴跌,利率的下行,體現了市場對經濟增長惡化的預期;大宗商品價格大幅下滑,通縮的疑慮出現,而沙俄等產油國之間的博弈擴大了油價的跌幅,加劇了市場對通縮的擔憂。各類資產被拋售的背景之下,現金為王,作為流動性最強的貨幣,美元的需求迅速上升,美元成為了最受投資者青睞的資產。

  圖4:新冠疫情引發的邏輯變化

白銀的反攻時刻?

  資料來源:首創期貨研究院整理

  通縮預期的加劇和美元的強勢,是白銀出現大幅下跌的主要原因,傳統的避險邏輯有片面性,因為當通脹率因素占主導、且現金需求激增時,避險邏輯無法體現出來。

  短期白銀的影響因素,利多方面:美國疫情的發展,美聯儲及美國政府的擴張政策,利空方面:油價繼續下跌引發的通縮壓力增大,美元流動性危機。綜上,我們認為對短期銀價的判斷需要關注一個事件三個指標:新冠疫情、美元指數、美股、油價。美元指數從3月10日的95最高漲到了3月20日的103,背后蘊含的是外資因變現需求從各國資產中撤出,美元兌非美貨幣匯率迅速拉升;美股一方面反映經濟前景的預期,另一方面很多美國投資機構使用杠桿交易,美股大幅波動導致機構現金流出現短缺,需要拋售資產套現補足保證金,這也是美元出現緊張的原因之一。原油作為大宗商品之王,影響遠不止能化板塊,其對整個工業品板塊甚至農產品(000061,股吧)板塊都有影響,因此近期有色跟隨油價下跌,農產品中包括油脂、白等也受到了波及,大宗商品走勢被油價帶動,所以油價是影響通縮預期的直接原因。

  (三)金銀比價的邏輯

  圖5:金銀比價走勢

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  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  近期金銀比價創了歷史新高,突破了120,遠高于此前的歷史最高點100。此輪金銀比創新高的直接原因是3月中上旬的下跌行情中,白銀跌幅遠大于黃金。金價在1450較強支撐,這是去年大漲后回調形成的支撐位,3月份這輪下跌最低點也只是跌到了1450附近;而白銀缺少有力的支撐位,3月份的下跌行情銀價跌破了2019年牛市起點位置,并創了11年新低。

  對于此輪金銀比價創新高,我總結了四點原因:一是白銀投機性更強,波動率更高,銀價的漲跌幅通常是高于金價的;二是黃金在避險功能方面較白銀更受投資者青睞,所以在這一輪資產拋售當中,投資者更傾向于持有黃金頭寸,而拋售更多的白銀;三是國際投機商打壓,部分機構利用資金優勢打壓市場價格,再通過現貨市場低價收購獲利;四是程序化交易,銀價接連下跌觸發了止損指令,擴大了拋售行為。

  三、反攻時刻到了嗎——對比2008年

  3月中旬,國際現貨白銀價格最低跌至11.6,而后迅速反彈,市場拋出疑問:反攻時刻到了嗎?我們不妨拿2008年金融危機時期做對比。

  (一)08年金融危機的情況

  表1 :2020年與2008年情況對比

白銀的反攻時刻?

  資料來源:首創期貨研究院整理

  之所以對比08年,是因為相似之處比較多,例如股市和大宗商品價格大幅下行,美元出現流動性危機等。不同之處主要有三點,一是起源不同,08年起源于債務危機,是金融層面的問題激化,而今年起源于新冠疫情,是經濟層面的問題,疫情導致大規模隔離和停工,從生產和消費雙重打壓經濟,企業的利潤受損,未來將出現大規模的降薪、失業;二是收益率曲線,08年美債收益率曲線是陡峭的,而今年美債收益率多次出現倒掛,收益率曲線整體趨于平緩,甚至出現了全線低于1%的情況,表明了市場對遠期的悲觀態度;三是08年美聯儲貨幣政策空間大,工具充足,2007年9月18日至2008年12月16日降息10次,聯邦基金利率從5.25%降至0.25%,11月25日,美聯儲首次公布將購買機構債和MBS,貨幣政策的實施階段性推進,而今年美聯儲在短期之內連續祭出重磅刺激政策,如:3月3日非常規降息50BP,3月16日降息100BP至0,并重啟QE,3月17日設立商業票據融資機制,3月23日宣布不限量按需買入美債和MBS。總體而言,今年的狀況更為嚴峻,市場的態度更為悲觀。

  (二)08年的銀價走勢

  圖6:2008年國際現貨白銀價格走勢

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  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  面對和今年類似的情況,08年的行情告訴我們,通縮預期和貨幣流動性不是一個短期內能輕松解決的問題,再結合上面的分析,我們認為利空因素可能會持續影響較長時間,逐步消化,短期的強勢反彈不一定意味著已見底。因此,我們認為反攻還言之尚早,不排除未來問題加劇、銀價進一步下跌的可能。

  四、總結與后市看法

  我們認為近期的這一輪上漲不是趨勢性機會,只是短期反彈。疫情是決定回歸傳統邏輯的關鍵,這個時間有可能數周甚至數月,在此之前,銀價仍面臨一定的下行風險。

  短中期銀價或呈現高波動、底部寬幅震蕩行情,主要操作思路是把握下跌后逢低買入的機會,不宜盲目追空。國際現貨白銀價格的波動區間或在8.5至17,8.5是2008年以來的最低點,這是市場的心理底線,跌破的可能性極小;17是200日均線附近的位置,也是去年大漲后回調形成的中樞價位。

  圖7:2008年至2010年國際現貨白銀價格走勢

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  數據來源:Wind,首創期貨研究院

  銀價長期的走勢我們仍可以參考2008年。美聯儲把降息的子彈打光、開啟QE周期、通脹逐漸上行,銀價則在通縮和流動性危機的問題解決后大幅上行,類似的背景或使今年銀價走勢復制08年的情況。因此,我們認為白銀的牛市在經過一定時間的中斷后,會重回正軌,長線來看銀價上漲空間較大。

(責任編輯:趙鵬 )
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